Manteníamos un bajo nivel de riesgo en carteras las semanas previas al referéndum y es poco probable un cambio a corto plazo y en un período de agitación política probablemente prolongado, que reduce el atractivo de los activos de más riesgo. Sin embargo si los mercados bajan más y hay suficiente apoyo de las autoridades, podemos reconstruir exposición a las áreas más dañadas. El euro, por ejemplo, puede ser atractivo a 1,05 contra el dólar y la libra esterlina a 1,30 por dólar. Además, las acciones de Reino Unido están baratas, con probable impulso de beneficios de la débil esterlina y son especialmente atractivas si el índice Ftse 100 cae por debajo de los 5.700 puntos. En cambio vemos muy poco margen para una mayor caída en la rentabilidad a vencimiento de la deuda alemanda a diez años, ya por debajo de menos 0,1%.
Ahora conviene vigilar movimientos desordenados en los seguros de crédito de empresas financieras europeas y bonos del Gobierno italiano (principales barómetros), que de momento no han experimentado movimientos dramáticos.
Un aumento de los diferenciales de deuda empresarial puede presentar oportunidad de compra, pero es poco probable que hagamos grandes cambios a la cartera de renta fija, pues la liquidez sigue siendo pobre. Como es probable que el dólar se fortalezca a corto plazo, los activos emergentes activos, bonos y acciones, probablemente sufrirán.
Los bancos centrales del mundo están claramente dispuestos a hacer lo necesario
Los bancos centrales del mundo están claramente dispuestos a hacer lo necesario para estabilizar el sistema financiero y puede darse algún tipo de respuesta coordinada. Dicho esto, los inversores no deben esperar medidas drásticas a corto plazo, pues los políticos precisan mantener opciones abiertas y ser demasiado agresivo puede resultar contraproducente.
De momento el Gobernador del Banco de Inglaterra, Mark Carney, se ha comprometido a proporcionar 250.000 millones de libras adicionales para apoyar los mercados financieros y considerar aún más respuestas las próximas semanas. El Banco Central también tomará medidas si es necesario. Por su parte la Reserva Federal demorará aumentar tipos de interés al menos hasta el último trimestre este año. Mientras el Banco Nacional de Suiza ya ha intervenido el mercado de divisas para debilitar el franco suizo y a menos de 1,05 francos por euro puede considerar llevar los tipos de interés más en negativo. El Banco de Japón se enfrenta a un problema similar de recurrir a estímulo monetario adicional para debilitar la moneda. Puede ser el primer banco central en considerar "dinero de helicóptero" (directamente a los consumidores).
La economía del Reino Unido puede entrar en recesión técnica
La economía del Reino Unido puede entrar en recesión técnica los próximos trimestres, a pesar de esfuerzos del Banco de Inglaterra para mitigar efectos sobre la confianza de inversores nacionales y extranjeros y empresas o una libra más débil para ayudar a los exportadores nacionales. La UE es su principal socio comercial, 44% de sus exportaciones y 13 por ciento de su PIB, así que el PIB de Reino Unido puede reducirse en 1,3% este año.
El mayor riesgo político está en el continente Europeo
A diferencia de impacto inmediato en la economía global del colapso de Lehman Brothers, las repercusiones de Brexit pueden ser más lentas en el exterior, aunque aumentará la incertidumbre política en la UE y con ello el sentimiento y el comercio. La UE sigue tratando de recuperarse y un menor crecimiento puede poner en peligro el débil estado de las finanzas públicas. La economía italiana necesita crecer 1,4% al año para estabilizar su ratio deuda/PIB en el actual 130%. Parece improbable dado los problemas de la banca en Italia.
El caso es que Brexit ya ha forzado la dimisión del primer ministro británico David Cameron. Quien le suceda puede disfrutar de menos apoyo del Parlamento y resistencia de algunos gobiernos de la UE en las negociaciones de salida. Primero debe iniciar oficialmente el proceso de salida invocando el artículo 50 del Tratado. Luego tendrá dos años para negociar. No está claro qué tipo de acuerdo buscarán. Una incertidumbre adicional es que cualquier tendrá que ser aprobado por los restantes 27 Estados miembros; algunos con vínculos comerciales limitados con Reino Unido y poco interés en la negociación.
Pero el mayor riesgo está en las economías del continente Europeo. Con los partidos antisistema en aumento y el crecimiento económico titubeante, el Brexit alimenta el descontento con los políticos tradicionales. España va a urnas este domingo e Italia celebrar referéndum sobre reforma constitucional en octubre en una votación que puede sellar el destino del primer ministro Matteo Renzi, comprometido con dimitir si se rechaza en el Senado. Italia, de hecho, es nuestra mayor preocupación. Su economía es el tercera mayor de la Zona Euro, su sector bancario suma 200.000 millones de morosidad y los niveles de deuda de su gobierno dejan poco margen para estímulos fiscales. Además, en 2017 hay elecciones presidenciales en Francia, donde el frente nacional anti-UE goza de fuerte apoyo, y generales en Alemania. Países bajos, Italia o Francia pueden verse bajo presión para convocar referendos.
Hay precedente. Dinamarca rechazó el tratado Maastricht.
Así que se ha elevado riesgo de fractura de la UE y Zona Euro, aunque no sea un escenario inevitable ni mucho menos. Puede ser una llamada de atención a las autoridades europeas para redoblar las reformas en banca, regulación y régimen fiscal, hasta el punto que el Reino Unido puede reconsiderar su relación con UE. Hay un precedente. Dinamarca rechazó el tratado Maastricht en referéndum en 1992 (las acciones europeas cayeron 15%). Más tarde votaron unirse a la Unión Europea (con cláusulas de exclusión) en un segundo referéndum.
Luca Paolini, estratega jefe de Pictet AM.
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