En búsqueda de la rentabilidad perdida en la RF

La rentabilidad de los mercados de bonos desapareció cuando los principales bancos centrales, BCE y Reserva Federal, comenzaron sus medidas expansivas. Desde entonces no ha retornado a niveles atractivos. El Banco Central Europeo, mediante su política monetaria expansiva, es el principal pilar de apoyo de los gobiernos europeos para pagar los intereses que derivan de su exorbitante nivel de endeudamiento. De ahí al desbarajuste en el rendimiento de la curva.

Al contrario que los gobiernos, su objetivo final es, en última instancia, asegurar la continuidad del euro. Por este motivo los responsables de los países de la Eurozona han aprovechado para coger el brazo cuando el BCE les ofrecía una mano, evitando exponerse a un serio aprieto. La cuestión es: ¿Cuándo cerrará Draghi el manantial de liquidez? Desde el punto de vista de Philipp Vorndran, estratega de la gestora, Flossbach von Stroch, “a Draghi no le queda otra opción que mantenerse firme en su política monetaria expansiva hasta el final de su presidencia en 2019”. Las expectativas del mercado sobre una posible aceleración en los plazos para cerrar el grifo de liquidez “han terminado en agua de borrajas”. En este sentido, el mercado puede encontrarse ante una significativa disociación de políticas monetarias a ambos lados del Atlántico. «Desde nuestro punto de vista, las recientes subidas de tipos de interés de la Reserva Federal de Estados Unidos son un mero gesto, no un giro sustancial en su política monetaria”, analiza el experto. De hecho, este gesto ha propiciado un aplanamiento en la curva de tipos del Tesoro de Estados Unidos. “A nuestro juicio, los bajos tipos de interés en el largo plazo reflejan unas pobres expectativas de crecimiento e inflación, agravado aún más por el desarrollo demográfico y el endeudamiento de los países desarrollados”, argumenta Vorndran. Así pues, las condiciones macroeconómicas actuales deben dar lugar a políticas monetarias menos acomodaticias en EEUU y en la zona euro en la segunda mitad de 2017. Según el comité de inversiones de Lombard Odier, esto se apoya en su porsuta “infraponderada sobre los bonos soberanos de los mercados desarrollados”. Con las expectativas de inflación decreciendo a causa de los precios más bajos del petróleo, “vemos los tipos de interés a largo plazo de EEUU en el extremo inferior de su rango”. En Europa, por el contrario, esa normalización progresiva de las expectativas de inflación y los tipos de interés reales todavía extremadamente negativos en Alemania, “son argumento para rendimientos más altos junto con la normalización gradual de las medidas de política no convencionales del BCE”. En cuanto al crédito, las condiciones financieras deben ser positivas. Los expertos de Lombard Odier lo sustentan por el respaldo “a las empresas y previniendo un aumento de los impagos corporativos”. Dicho lo cual se debería producir una “estabilidad relativa en los márgenes de crédito en Europa y Estados Unidos”. Así pues, los activos ganadores podrían ser “el crédito de EEUU sobre el europeo, ya que ofrece un mejor equilibrio de riesgo desde el punto de vista de rendimiento completo, principalmente porque vemos menos apoyo de los programas de compra del BCE en el futuro”. ¿Dónde se puede pescar más? Los analistas de la gestora lo tienen claro: el high yield podría ser una alternativa interesante y debería beneficiarse de una perspectiva de mayor crecimiento, garantizando la estabilidad del margen. Sin embargo, la caída en el precio del petróleo ha propiciado” márgenes más amplios en el sector energético (+ 90 puntos básicos desde nuestro último Comité de Inversión)”. Por ahora, no hay ningún contagio “al resto del segmento HY” y los inversores están mostrando más interés en esta “clase de activos”. Por último, el comité de inversiones de Lombard Odier favorece “la deuda de moneda local de los mercados emergentes”. Más allá del atractivo de tenerla, “nos sentimos cómodos con las perspectivas a largo plazo de las monedas que se han depreciado fuertemente frente al dólar durante los últimos años”.

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