La búsqueda de la calidad y la resistencia

La enorme conmoción económica resultante de la pandemia exacerbará o acelerará los problemas y desequilibrios existentes a los que se enfrentan muchas empresas y países. Para los inversores, se requerirá un enfoque aún más granular a la hora de elegir entre activos ganadores y perdedores.

En este entorno, es probable que la «calidad» y la » capacidad de resistir» se conviertan en temas de inversión aún más importantes, especialmente en el contexto de una inminente recesión de los beneficios y de la certeza de un aumento de los impagos. La calidad como atributo de las inversiones puede ser a veces un concepto poco claro: ¿se refiere al rendimiento del capital, a la solidez del balance, a la posición en el mercado, al crecimiento o a una combinación de todos estos y de otros factores? Lo que está claro es que las empresas que cuentan con algunos o todos estos rasgos tienen una oportunidad de sobrevivir y prosperar.

Serán algunas de las empresas que no se han quedado en el camino. Las industrias del petróleo, de venta al por menor, de viajes y de ocio están entre las más afectadas. Se trata de sectores en los que los problemas estructurales llevaban años ya presentes. Como siempre, el apalancamiento se ha sumado a la lista. Las empresas del índice S&P500 (sin tecnología), por ejemplo, tenían más deuda en sus balances que en ningún otro momento en los últimos veinticinco años. Esto las deja con un poco menos de margen de maniobra, dados los desafíos estructurales, sin importar la recesión global hacia la que nos estamos precipitando.

En Reino Unido, entidades como Flybe, Oasis y Debenhams han entrado en concurso de acreedores o bancarrota. Todas ellas operan en sectores donde, durante años, hemos estado hablando de exceso de capacidad, cambio estructural y aumento de la competencia. Al igual que estas empresas, muchos individuos y organizaciones ya no tienen mucho margen para pedir prestado. Hemos descrito el impacto del virus como un «evento de endeudamiento». En otras palabras, un acontecimiento que requerirá que muchos individuos, empresas y, de hecho, países, pidan más préstamos.

Sin embargo, incluso aunque pudieran permitírselo, es poco probable que todos encontraran crédito disponible. En marzo, algunas de las áreas más apalancadas del mercado de bonos, como la deuda de alto rendimiento y algunos segmentos de la deuda de mercados emergentes, se cerraron de forma efectiva en algunos momentos. Pero incluso cuando se abrieron, los tipos que se ofrecieron fueron más altos de lo que muchos hubieran deseado (o incluso permitido).

Por fortuna, los mercados de valores suelen estar siempre abiertos, pero en este tipo de períodos no lo están a precios o en términos que agraden a los directores de finanzas, o a los accionistas existentes en algunos de estos sectores que se enfrentan a mayores desafíos.

El daño causado a los balances de las empresas por el Covid-19 se refleja en el perjuicio provocado a la economía mundial. Creemos que el crecimiento económico se contraerá cerca de un 10% este año – una cifra que eclipsa la crisis financiera mundial y que se parece a la depresión de los años 30. Nuestras previsiones también confirman una expectativa de daño permanente a la economía mundial – no sólo el crecimiento aplazado.

La resistencia será recompensada

No estamos en un entorno particularmente benigno desde el cual considerar el escenario imperante más allá del virus. Por lo tanto, ¿dónde deberían centrarse los inversores?

Todo apunta a que la capacidad de recuperación económica y empresarial seguirá siendo recompensada durante algún tiempo. Es interesante que el que fue considerado como estandarte de los excesos en la Crisis Financiera Global, el sector bancario, se ha erigido ahora como parangón de virtudes en esta crisis.

Una década de reconstrucción de los balances, que ha sido a veces dolorosa, ha hecho que el sector parezca una parte de la solución y no del problema. Nuestras inversiones en deuda bancaria siguen funcionando bien, recompensando a los tenedores de bonos por la prudencia de unos directivos que habían sido castigados durante una larga década.

Hay muchas compañías que podrían estar deseando haber aumentado su capacidad de resistencia en los últimos años. Muchas más tendrán que empezar ahora. Tanto si los accionistas quieren como si no, la sociedad en general seguramente cuestionará algunos de los modelos de negocio y estructuras de capital que han dependido tanto del apalancamiento.

Desde una perspectiva de mercado, el impacto del virus ha actuado hasta ahora, como he señalado anteriormente, como un acelerador de las tendencias de mercado existentes. Una de las que ha destacado desde la crisis financiera es la del «crecimiento» sobre el «valor». Los inversores han pasado los últimos 10 años esperando el despertar del sesgo «valor».

En un mundo en el que el crecimiento es cada vez más escaso, se trata de una cualidad que es aún más apreciada por los inversores. Con la expectativa de que los rendimientos de los bonos del Estado sean menores durante más tiempo, los tipos de descuento utilizados para valorar las ganancias futuras han disminuido. Por lo tanto, los inversores están dispuestos a pagar aún más por la perspectiva de un cierto crecimiento de los beneficios. 

En consecuencia, el índice tecnológico Nasdaq se mantiene casi sin cambios en el año, ya que los mercados con mayor peso del sesgo “valor” se han visto afectados por el colapso de las expectativas de ganancias y la desaparición de los dividendos, dos de los principales pilares de este enfoque. 

La creciente importancia de los factores ESG

Hay muchas otras cuestiones a tener en cuenta además de las consecuencias económicas, de mercado y sociales que va a plantear el virus. El papel del Estado, los impuestos «justos», la globalización, el medio ambiente, el gasto sanitario, por nombrar sólo algunas. Sin embargo, el hilo conductor de todas estas áreas es el medioambiental, social y de gobernanza (ESG). Parece seguro que esta será una de las tendencias aceleradas más significativas.

La forma en que las empresas se comportan como miembros de las comunidades de las que proceden su personal y sus clientes, rara vez ha sido objeto de un mayor escrutinio. La manera en que tratan a la lista cada vez más amplia de stake holders que tienen un peso sobre sus flujos de efectivo y su comportamiento también es objeto de un debate cada vez más intenso.

El «experimento» de apagar el motor de combustión interna y de inmovilizar la flota de aviones es algo que sólo podrían haber soñado los ecologistas más exacerbadps, pero no se olvidará en décadas el impacto que ha tenido en la descontaminación del aire.

La forma en la que se comportan los inversores como propietarios de capital y deuda -tanto pública como privada- también será objeto de un escrutinio como nunca antes lo ha sido. La manera en que trabajamos con las empresas en las que invertimos para ayudarlas a reflexionar sobre este período sin precedentes será recordada mucho después de que el virus haya pasado. Todas estas áreas son facetas de lo que significa ESG. Era importante antes del virus, y lo será aún más después de él.

Lamentablemente, todavía estamos en un capítulo temprano de la historia económica y de mercado del coronavirus. Sin embargo, ya está claro que su impacto será de gran alcance, afectando potencialmente a áreas que aún no hemos considerado. Esta incertidumbre pone aún más de relieve la necesidad de resistencia.

En las conversaciones con algunos gestores y clientes antes del virus, hablábamos de la necesidad de tener carteras que pudieran sobrevivir a los baches en el camino que podíamos ver, pero también a los baches en el camino que éramos incapaces de prever. No esperábamos este socavón en la carretera por la que viajamos actualmente. Sin embargo, ese consejo sigue siendo válido hoy más que nunca. 

2020-06-03 10:12:26