El mercado de renta variable emergente ha experimentado caídas superiores al 15% en 2018. El temor a determinados eventos politicos ha sido el principal catalizador de una corrección pronunciada e indiscriminada, creando un escenario complejo para los inversores bottom-up como nosotros. Conforme nos aproximamos a final de año, los inversores comienzan a poner la vista en 2019. Con esto en mente, compartimos nuestras previsiones para el próximo ejercicio.
¿Qué es lo que ha estado preocupando a los inversores?
Afrontemos las principales razones que han motivado el decepcionante comportamiento de este año. Las elevadas preocupaciones sobre el impacto del aumento de las tensiones comerciales entre Estados y China han tenido, ciertamente, un papel clave. La incertidumbre está erosionando la confianza de los consumidores y así se ha retrasado la compra de productos de precio elevado y las empresas han pausado las decisiones de gasto en capital. El proceso de desapalancamiento de China es otro factor que está pesando en los mercados. Otra cuestión es que a pesar de que la reducción del endeudamiento había sido una decisión esperada y estructuralmente es algo positivo, también ha causado una caída en la inversión en activos de renta fija de la segunda economía más grande del mundo. La incertidumbre regulatoria en sectores claves en China como internet, salud, educación, seguros y la recaudación de las contribuciones de la seguridad social han añadido más preocupaciones a los inversores. Además, los fuertes movimientos de divisas protagonizados por el peso argentino y la lira turca, así como la incertidumbre en Oriente Próximo y el nerviosismo sobre la situación política en Europa, han provocado un aumento de la aversión al riesgo. Mientras tanto, los beneficios empresariales en Estados Unidos se han visto respaldados de un recorte de impuestos que, combinado con un aumento del dólar, ha hecho que los activos del país sean relativamente más atractivos en el corto plazo. Aunque todos estos factores han provocado que los inversores saquen dinero de los mercados emergentes, creemos que se trata de un movimiento de corto plazo y no estructural.
¿Han cambiado los fundamentales?
En vista de estos acontecimientos, los beneficios se han revisado a la baja y las valoraciones se han contraído con fuerza, particularmente en los mercados emergentes y, en menor medida, en Estados Unidos. En cualquier caso, desde un punto de vista estructural, el crecimiento en mercados emergentes podría aumentar debido a que los efectos del recorte fiscal en Estados Unidos se pasarán en 2019, lo que eventualmente podría resultar en una reversión en el flujo de fondos. Es más, los gobiernos de países emergentes claves siguen comprometidos con la puesta en marcha de reformas estructurales y mejoras y en paralelo las empresas siguen con su disciplina en la inversión en capital, lo que podría generar un aumento en el retorno por capital invertido (ROIC) de las empresas emergentes. Es Seguro que las reformas en China y el proceso de desapalancamiento será un lastre para el crecimiento, pero también asegurará una mayor estabilidad financiera y hará que el crecimiento sea más sostenible, lo que eventualmente podría llevar a subidas en bolsa.
¿Han tocado suelo las valoraciones?
Debido a la persistente guerra comercial entre Estados Unidos y China, es difícil juzgar si los beneficios ya se han recortado lo suficiente. En cualquier caso, si miramos al ratio Precio/Ventas o al PER de Shiller, estamos en mínimos históricos (o cerca).
¿Qué hay que vigilar?
El principal catalizador para que mejore el actual patrón del mercado sería una solución a la disputa comercial entre Estados Unidos y China. Se trata de un factor sensible, ya que la economía de ambos países podría sufrir por una extensión del conflicto. En cualquier caso, los tiempos, son difíciles de predecir ya que la política de gobierno de China ha cambiado de forma clara. Sería positivo que se tomaran más medidas para que el mercado volviera a ganar confianza. Las condiciones fiscales y monetarias han empezado a atenuarse y China sigue comprometida con su agenda reformista y a abrirse aún más. Esto es evidente en la relajación de las restricciones para la propiedad de extranjeros, por ejemplo, en la industria financiera o del automóvil que están dando señales de que China quiere potenciar la llegada de inversión. Por mencionar un caso, BMW ha anunciado recientemente un movimiento para tomar la mayoría de su joint venture local con Brilliance Automotive, un fabricante de automóviles chino. Si continua la guerra comercial, las empresas americanas corren el riesgo de perderse el inmenso mercado doméstico chino. El “dragón rojo de Asia” podría dar señales de aumento de los acuerdos bilaterales con otras naciones para compensar un hipotético impacto negativo de la disputa comercial con Estados Unidos. Es interesante señalar que China y Japón hayan iniciado conversaciones de alto nivel después de mucho tiempo. El presidente Xi Jinping, ha mostrado su apoyo a compañías privadas a través de una mejora de la financiación, una reducción de los procesos burocráticos y una rebaja de los impuestos. El Banco Central de China (PBOC) ya ha recortado el ratio de reservas para los bancos, mientras que el tipo impositivo para los ciudadanos se ha rebajado. Si la historia sirve de guía, podemos esperar más medidas para incrementar la inversión en infraestructuras. Recientemente estas inversiones han sido más lentas e incluyen medidas para impulsar el consumo como subsidios y, finalmente, políticas más flexibles para el mercado inmobiliario.
Telón de fondo
El mercado de renta variable emergente se ha enfrentado a un año complicado – una tormenta perfecta derivada por el temor y los eventos políticos. En cualquier caso, cuando nos abstraemos del ruido y miramos atentamente a los fundamentales, las perspectivas de crecimiento en los emergentes continúan siendo atractivas gracias a un crecimiento robusto y continuo, unos beneficios empresariales sólidos y unas valoraciones atractivas. De hecho, tras el pullback sostenido de este año, la renta variable emergente cotiza cerca de sus mínimos históricos.
Para aquellos inversores con estómago para los episodios de volatilidad y un horizonte de largo plazo, creemos que la renta variable emergente proporciona una jugosa oportunidad, ya que el caso de inversión sigue intacto y, al menos históricamente, muestran siempre una capacidad para hacer el camino de vuelta.
Roger Merz, Head of mtx Portfolio Management, Vontobel Asset Management y Thomas Schaffner, Senior Portfolio Manager, Vontobel Asset Management
2018-11-30 12:46:27
