Reglas de oro para ganar en deuda emergente

Pese a la inquietud por el impacto de las políticas monetarias y el proteccionismo de los desarrollados, la renta fija emergente ha mantenido el pulso manteniéndose como el segundo activo más rentable del mes de abril, según datos de JP Morgan y en moneda local. Y es el que mejor comportamiento ha registrado también en este 2017 (6%).

Los expertos de UBP explican en un reciente informe de perspectivas que, de los mercados emergentes, es el asiático el que ofrece las perspectivas más atractivas, gracias a la India y a China. “La situación económica brasileña y rusa ha mejorado ligeramente pero la volatilidad de los precios de las materias primas y la inestabilidad política están frenando el proceso de salida de la recesión”. Desde Andbank también insisten en los riesgos y oportunidades que ofrece esta clase de activo, apuntando a ciertos factores negativos que pueden presionar la renta fija emergente. “El fortalecimiento del dólar ha sido sinónimo de «malas noticias» para los mercados emergentes en el pasado (1997), los tipos de interés y rendimientos más altos en EEUU tampoco ayudaron (recuerden el taper tantrum de 2013), y las perspectivas de un incremento del proteccionismo suenan a algo «tóxico» para los mercados emergentes”, indican. Sin embargo, y frente a los riesgos, estos expertos destacan varios aspectos positivos sobre estas economías, que resumen en estos cinco puntos en su último informe de estrategia mensual: 1. La nueva guía de intervención que utilizan los bancos centrales para defender la moneda: «Vender la exposición a USD mediante contratos a plazo sin entrega física con liquidación en moneda local». Las ventajas son claras: (1) Los contratos a plazo normalizados no afectan inmediatamente al valor de las reservas de divisas. (2) Los compradores de exposición a plazo al USD son sucursales locales de bancos internacionales (interesados en minorar pérdidas) que, como cobertura a esta mayor exposición a plazo, venden USD contra la moneda local en el mercado de contado, lo que resulta en una subcontratación de facto de las operaciones de mercado abierto del banco central. (3) Estos bancos comerciales se benefician de los mayores tipos a un día o de cualquier alza en los tipos a un día resultante de una caída en la moneda. Una depreciación adicional en la moneda local implica una pérdida en su operación de contado, pero en una ganancia en sus operaciones a plazo. (4) El banco central puede resistir las presiones tendentes a una depreciación, al tiempo que satisface la demanda para sus dólares mantenidos como reservas de divisas. (5) Esta estrategia no es la panacea: si la depreciación persiste, los contratos a plazo han de renovarse, materializando pérdidas cada vez el banco central. Ahora bien, la estrategia permite ganar tiempo para reformas estructurales fundamentales. 2. Tras una prudente reconstrucción, la mayoría de mercados emergentes muestran ahora unas balanzas exteriores más equilibradas (India, Brasil, etc.), lo que las hace menos dependientes de la financiación externa en dólares. 3. En episodios pasados las monedas de países de mercados emergentes estaban sobrevaloradas por lo general. Hoy en día, sin embargo, están en su mayoría infravaloradas (MEX, TRY, RUB…), lo que significa que el riesgo de fuga de capitales es menor. 4. Si los mercados emergentes están ahora más sincronizados con las economías desarrolladas cabe suponer que sus activos aguantarán mejor un entorno de ajuste monetario en EEUU. Además, un cierto sesgo restrictivo adicional en los mercados emergentes (causado por los mayores rendimientos) puede incluso ser útil de cara a contener cualquier riesgo de recalentamiento de sus economías. 5. Las empresas de mercados emergentes dependen cada vez más de los mercados de capitales y menos del respectivo sistema financiero nacional. En 1997, los préstamos bancarios en USD representaban el 65% de la deuda nacional en USD; hoy, esa cifra es el 54%. Por lo tanto, sus bancos ya no están tan expuestos a la volatilidad del USD. ¿Significa esto que hay que siguen apostando por el activo? A juicio de su regla de oro para comprar bonos de mercados emergentes, será difícil apostar por los factores positivos. Según indican, solo se deben comprar bonos emergentes cuando se cumplen estas dos condiciones. 1. Los bonos del Tesoro de EEUU estuviesen baratos o a valor razonable. 2. El rendimiento real de los bonos de emergentes fuese 150 pb superior al de los bonos del Tesoro de EEUU. Entonces, la pregunta es, ¿están los bonos del Tesoro de EEUU baratos o a valor razonable? “Históricamente, un rendimiento real de 1,75%constituía un buen nivel de entrada en los bonos del Tesoro de EEUU. Habida cuenta de la situación de «nueva normalidad» (ZIRP, es decir, políticas de tipos de interés cero), un rendimiento real del 1% podría ser un buen punto de entrada en estos bonos. Dado nuestro objetivo para 2017 del 2%-2,25% para el IPC estadounidense, un valor teórico razonable (como punto de entrada) correspondería a rendimientos nominales del 3%- 3,25%”, explican desde Andbank. Es decir, no se cumple la primera condición. Y los expertos van más allá: ¿Ofrece el rendimiento real de la deuda de mercados emergentes un diferencial suficiente? “Un buen punto de entrada en los bonos de mercados emergentes ha sido cuando sus rendimientos reales estaban 150 pb por encima del rendimiento real de los bonos del Tesoro de EEUU, hallándose éstos a valor razonable. En consecuencia, suponiéndose que se cumpliera la primera condición, deberíamos comprar esos bonos simplemente con que ofreciesen un rendimiento real del 2,5% o superior”, reflejando estos datos en los bonos resaltados en verde en el siguiente gráfico:

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