El Banco Central Europeo (BCE) tendría más margen para proteger a los países contagiados por la crisis fiscal francesa que para auxiliar a la propia Francia. Es la conclusión del último análisis de JP Morgan, que examina hasta dónde puede llegar Frankfurt si las tensiones de la deuda gala se extienden al resto de la zona euro. No es una cuestión de tamaño, sino de las reglas que gobiernan la moneda única.
La herramienta disponible es el Instrumento para la Protección de la Transmisión (TPI), aprobado en julio de 2022, cuando el banco central iniciaba las subidas de tipos y temía un repunte de las primas de riesgo. Permite comprar deuda soberana en el mercado secundario sin límite cuantitativo previo, siempre que el deterioro financiero no responda a los fundamentos económicos del país.
Francia no reúne esas condiciones. Su déficit público no logra bajar del 5% del PIB, la fragmentación política dificulta aprobar ajustes y la prima de riesgo ha escalado hasta los 138 puntos básicos, más de 40 por encima del nivel de hace un mes.
Un umbral más bajo para los contagiados
El informe, firmado por el economista de JP Morgan Greg Fuzesi, es tajante: «Una activación del TPI para Francia sigue pareciendo muy improbable». El banco estadounidense cita las próximas elecciones y el encarecimiento generalizado del dinero entre los factores que Frankfurt debería valorar.
La distinción resulta decisiva para España, Italia, Portugal y Grecia, que podrían ver subir sus costes de financiación sin un deterioro equivalente de sus cuentas. «El umbral para activar el TPI es menor para otros países que estén experimentando cierto contagio», sostiene la entidad, que añade que el BCE podría anunciar esa disponibilidad aunque las repercusiones actuales no justifiquen todavía una intervención real.
Los analistas de UBS comparten el diagnóstico. «El BCE podría apoyar a otros países afectados por el contagio procedente de Francia antes que intervenir directamente en la propia Francia», escribe en un informe para clientes el equipo de análisis del banco suizo que encabeza Felix Huefner.
La voz discordante
Más escéptico se muestra el estratega de mercados y ex de Goldman Sachs Robin Brooks, que prevé la activación del instrumento «para todos, excepto para Francia, en unas pocas semanas». A su juicio, el muro no aguantará: «Con Francia sumida en una crisis en toda regla, resultará imposible limitar los rendimientos de los bonos italianos y españoles».
Antes de comprar bonos, JP Morgan ve alternativas: nuevas subastas de liquidez a la banca (LTRO) o frenar la reducción de la cartera de activos, que mengua a un ritmo de 500.000 millones de euros anuales. Desde Commerzbank Research, el economista jefe Jorg Krämer apunta al programa pandémico PEPP, que «permite al BCE desviarse temporalmente de la clave de capital de los bancos centrales nacionales».
Menos subidas de tipos
La salida más inmediata pasaría por el precio del dinero. Las condiciones financieras de la eurozona se han endurecido 85 puntos básicos desde agosto, frente a los 25 que ha subido el tipo oficial, un efecto que restaría entre dos y tres décimas al crecimiento.
Eso permitiría recortar una o dos de las alzas previstas, aunque el banco mantiene su escenario de cuatro incrementos. La conclusión encierra un aviso para París: «En muchos sentidos, el mejor resultado para el BCE sería no tener que activar nunca el TPI».
